华夏基金孙彬：投资是一种艺术行为
2018.11.20
芥末堆 小筱 11月19日 报道
11月15日，在GET2018教育科技大会上“人工智能+教育到底如何落地？”主题分论坛上，华夏基金董事总经理孙彬做了以“教育行业投资分析与教育智能投顾发展”为题的演讲。
孙彬认为，这两年投资在向理性化趋势发展，从主题投资向价格投资转变。在整个投资流程标的的评价过程当中，品牌的溢价能力、资本的运作能力以及整个教育环境的产业的运作能力都至关重要。
孙彬还提到，传统的投顾服务当中有众多的痛点，最大的痛点是整个市场当中只有高净值客户才能得到真正的服务，而广大的群体也很难得到专业化的服务。在科技出现的时候，如何能够通过运用科技的手段服务于广大大众，满足他们理财的需求，满足他们差异化的投资的需求，是AI在投资当中应用的一个最大的痛点。
以下为孙彬演讲实录：
今天也听了几场嘉宾的演讲，应该说这个大会更多的主题大家聚焦在了科技和教育两个领域，其实从资本市场来看，科技和教育又是一个资本追逐的亮点，所以一谈到科技和教育这几年都必须把它和资本结合，在这里我想把科技、教育、投资这三个主题做一个结合的介绍。
我来自华夏基金，华夏基金是中国最大最早成立的资产管理公司之一，在这个过程当中我们也充分的参与到教育和投资科技两个大的领域当中，一方面我们从事二级市场的投资工作，我们希望通过国内海外的资金投资大量上市的科技型企业和教育型企业，我们希望通过正确的定价让企业获得资本的溢价和发展。另一方面我们也帮助老百姓管理自己的财富，帮助老百姓实现自己教育的目标，帮助他们实现自己的教育理想，帮助孩子们积累一定的财富，实现他们孩子教育升级的梦想。
今天主要从三个方面给大家做一个介绍：首先从整个教育的投资行业来看，应该说之所以教育吸引了大量的资本和资源的注入，更核心的原因是因为整个教育市场。中国教育市场包括全球的教育市场有个广阔的发展空间，这个发展空间既得到了整个财政和产业政策的支持，也是人口结构转型，包括中国经济产业升级的一个必然推动因素。同时随着居民财富的积累，消费升级的理念也推动了整个教育需求的爆发。
从教育市场的投资来看，应该说在过去几年的过程当中，资本大量的涌入到了整个教育行业中，可能更多的像是一种主题投资。像在二级市场，只要你占据了教育的赛道，有个教育理念的话，整体上市公司估值就是非常高的水平。随着这两年的发展，投资也在向理性化趋势发展，我们的投资正在从主题投资向价格投资转变。在被并购的标的的筛选当中，整个投资流程标的的评价过程当中，我们也更关注到被投资机构品牌的溢价能力、整个资本的运作能力以及整个教育环境的产业的运作能力。在此过程当中，我们希望寻找的是在比较快速发展的中国的教育赛道当中能够成长为一个大公司真正好的企业。
那么教育行业为什么能够出现一个大的公司？从我们整体的感受来看，首先教育是一个品牌溢价能力比较强，同时头部效应比较集中的产业。如果一个教育公司具有很好的品牌，不仅可以吸引更大更广阔的客流的流入、更广阔的学生的注册和报名。同时由于它具有一定的规模，又可以获得更大更好的师资资源的支持。同时对于一个大型的教育集团，它有一个很好的扩张能力，有很好的品牌能力、很好的运营能力，同时它又可以得到很好的资本的助力不断进行区域的扩张、进行产业内部并购的扩张，实现跨领域、跨行业类别的全产业链发展的扩张。
应该说从二级市场投资来看，过去几个月《民促法》的修订是二级市场关注的重点，市场经历了一波调整和振动。我们经过分析，《民促法》不管结果如何，国家还是希望支持教育产业健康稳定的发展。应该说，法律的落地还没有一个确定性的结果。我相信更多的方向性还是支持这个行业进入一个健康发展的态势，当然在过程当中可能有些子行业会受到一定的监管、一定的影响，它的盈利能力会受到影响，但是还有一些子行业也会得到整个产业的支持。
从投资探索的方向来看，我们内部对教育领域的投资也有一系列自己的研究和选判的标准。首先从一个公司标的的选择上，我们认为它必须站在一个比较好的赛道，这个赛道应该有广阔的空间。作为教育产业来说应该有一个稳定增长的预期，它不是一个周期性波动的行业，是一个稳定增长的行业，同时有个广阔的空间。但是好的赛道往往可遇不可求求，现在市场上有一些稳定的成熟的赛道，这些赛道里头到底供需能不能得到很好的匹配，是不是现有的供给很好的满足了学生和家长的需求？这时候我们希望找到成熟赛道当中解决供需痛点的公司，这些公司有可能逆流而上，甚至在更整个行业当中非常好的整合，从而实现扩张的大的动力。
最后我们找到一个好的赛道，同时找到赛道当中可以解决供需矛盾突出痛点的公司，这个公司到底具不具备能力我们需要评估。首先是教育品牌的能力，整个产品运营的能力，资本助力的能力，有没有一种拥抱资本通过资本不断实现自己扩张的能力。投资讲的是什么？我们希望投资的公司在不断的高速成长，即使高速成长有一定的风险，至少稳定的成长，我们不希望公司安于现状不成长。成长来自于行业的成长、来自于市场份额的成长、来自于跨领域并购和扩张型的成长，这是一个具有大公司背景能力所需要具备的素质和基本的特征。
教育行业投资分析
我们每个行业，其实教育行业分了大量的子行业，包括K12、幼儿园一系列的行业，每个行业现在所属的状态、市场集中度、竞争结构、品牌运营核心的要素都不太一样，我们这里也做了一些列示，后面可以逐个给大家做简单的介绍。
首先从幼儿园行业来看，我们认为这个行业是很有发展、非常有前景的行业，当然分公立和私立幼儿园。但是这个行业短期面临最大的问题是行业竞争非常激烈，整合度非常不足。所以一个公司如果能够做好行业的整合，甚至能够做好从一二线城市向三四线城市扩张，也许这个公司具备在这个行业当中不断做大的基础，实现这个行业当中真正品牌集聚的效应。这个行业在跨全国区域、跨大范围区域当中还是缺少强有力品牌的背景。
再看K12教育，K12教育面临一系列监管环境的变化。但是我们认为在整个K12教育当中还是具备一定的整合机会，如果我们能迎合产业的方向借助资本、品牌的效应实现一定的整合，也有望在K12当中看到一些比较大的、强有力的公司出现。
素质教育是这两年发展比较快速的行业，素质教育以后有望在减负的整个学校背景当中获得比较好的开拓的空间。但是素质教育现在存在一些问题：产品种类的多元化、品质的多元化、产品品牌的大众化和分散化。我们认为未来对于产品的定义是非常重要的，我们怎么定义好产品、运营好产品，让学生和家长真正感受到这个产品是在增加学生的素质，同时这种产品之间不断的迭代、创新和持续的整合又是一个公司持续做大的潜在的条件和基础。
从国际教育来看，毕竟国际教育是一个比较高端的教育。它很多的受众群，它的受众群体是相对比较狭窄的，并不是所有在校学生都具备享受国际教育的能力。这时候在相对狭小的群体当中，目前国际教育已经形成了一定集团品牌运营的规模，但是在这个过程当中，我们认为渠道的下沉、市场的下沉是未来重要的扩张来源。现在国际教育领域更多是在一二线城市，比如北上广深发展，在北上深市场已经形成了一定的国际教育的品牌，几个品牌的集中度也在提升。但是三四线城市，随着我们的下沉，三四线城市也有品牌的来源。品牌如何在一二线城市集中，如何让市场渗透率不高的行业扩张，可能是未来扩张的来源和驱动力。
职业培训得到了国家大力支持和发展，它作为新兴赛道是符合中国产业升级方向的。因为中国的产业升级趋势从传统向新的科技和新经济转型的过程当中，劳动力人员的结构、人员的素质、知识的结构需要得到一定的产业升级和培养。但是传统的大学教育并不能够培养毕业生基础的工具性的能力，所以未来在职业培训上有大的空间。在这个空间上如何选择最好的赛道，如何选择社会的人员最好最看中的职业方向，如何打造成产品，提高他们的能力，提高整个教育机构品牌的知名度，可能是我们整个教育领域当中，职业教育当中一个非常重要的考虑的要点。
最后在高等学历教育方面，应该说高等学历教育的供给和需求目前来看还是有一定的不匹配性。虽然国内大学在不断扩张，但是本科资源和范围还是受到一定的限制，还是有很多学生从高中毕业之后希望获得更好的高等学历教育的时候没有满足他们的需求。但是这个行业的特点是资质要求比较高、投入要求比较高、运营的能力要求比较高，所以这个行业还处于初级阶段，未来一些大的具有运营能力的民办高等教育集团将具有一定的区域扩张和行业扩张的机会。
谈到投资我们认为教育行业目前来看是一个能够跨越经济周期、逆周期甚至顺周期成长的，不断成长的行业。它受益于整个中国的消费升级，受益于整个中国产业不断升级趋势的到来，教育是我们所有家长、所有学生每天都在谈论的话题毋庸置疑这个行业未来有广阔的前景。但是从投资来看，一个好公司并不代表是一个好的项目投资，但是一个坏的公司也不代表它没有自己的价值，所以我们认为在任何一笔投资下去之后除了要看它的前景还要看它的估值。
应该说过去几年，在资本蓬勃发展过程当中，流动性过剩的过程当中，不管是一级市场还是二级市场，教育领域的估值还是有一定的虚高成分。如果从我们的现状来看，比如像A股的市场，整体教育的估值对A股整体市盈率的溢价达到百分之百的水平。当然这个溢价并不是不好，应该是反映了未来教育一定的稳定增长的空间。但是在有巨高溢价的背景下，我们选择标的需要更加的慎重，我们需要选择一些未来能够做大，不断实现投资者预期的标的，而规避一些真正纯属在讲故事，而没有持续扩张能力的公司。我们希望教育整个产业的溢价不断存在着，当然在产业的溢价存在的过程当中，我们可以看到，现在每个领域它估值的分化程度并不是特别高。随着大公司的出现，我们认为在同一个行业中的估值分化会不断的扩张，我们需要寻找一些具备成为大公司潜力的公司，使它享受一定的高溢价的估值，享受资本的助力，享受不断扩张的成长。
教育智能投顾发展
我们刚才讲的是教育，后面讲科技，讲科技和金融的结合，科技、教育、金融三者的结合。最近一些年，在AI领域非常火的词是智能投顾，我们叫AI智投。智能投顾这两年的中国市场得到了非常迅猛的发展，探究其背景，核心还是在传统的金融领域有很多痛点没有得到解决。比如信息选择的偏差性问题，比如数据的获得能力差距问题，使我们出现了大量的信息不对称现象。包括我们对信息有选择性的选择和偏差性的选择，科技众多技术的出现。比如大数据分析能力的出现、大数据挖掘能力的出现、云计算的出现、快速算法的出现，使整个通过技术在投资当中的应用可以很好的解决投资当中的痛点。
从传统的投顾来看，通过投资顾问个体服务帮助客户实现他们的需求，但是在整个传统的投顾服务当中有众多的痛点，最大的痛点是整个市场当中只有高净值客户才能得到真正的服务。广大的群体，即使中产阶级的大的群体也很难得到专业化的服务。在科技出现的时候，如何能够通过运用科技的手段服务于广大大众，满足他们理财的需求，满足他们差异化的投资的需求，这就是AI在投资当中应用的一个最大的痛点。
在整个过程当中我们构想了一个智能投顾的商业投顾的构想，首先在销售端分析客户特定的特征，包括他的年龄、财富、职业、风险偏好的预期、性别一系列的线，以及包括他的家庭结构。我们把这些客户的特征直接传送给投资经理的话，投资经理是不会投资的。我告诉他这个客户多少岁，他希望孩子5年后上一个常青藤大学每年学费多少，我把这些简单的客户画像语言传达给投资经理，他很难实现最后投资的目标和方向。这个时候需要我们转化，我们把这种特征转化成经理的语言，转化成这个客户希望他的投资周期多久、周期过程当中接受的波动是多少、投资的资金占整个个人财富的比例是多少，同时他希望获得一个什么样的收益率，或者他在产品到期的时候会希望获得一个什么样的收益特征。转化成这种投资语言，就会结合成特定的产品特征满足不同客户的需求，从而实现所有客户的需求得到最大化差异化的实现。
在销售端，我们希望不断的挖掘客户的特征，把他的语言转化成投资的语言。在投资端我们认为投资是一种艺术的行为，投资当中是有大量逻辑存在的，我们听过投资过程中可以资产配置判断的方法。但是我们应该看到，所有投资的逻辑框架都随着经济结构的变化在不断的变化。人最大的能力是预判这种变化，适应这种变化，在变化当中做调整。这种能力是整个人类几千万年过程当中积累的最核心的财富，这种财富是短期机器难以效仿和学习的，我们希望把人对逻辑判断的预判能力，和机器对逻辑判断的严格的执行能力做个充分的结合，实现了所谓的智能投资。智能投资所解决的问题是，可以使投资沿着正确的道路不断向目标发展，使投资经理的管理范围不断的扩张，使投资经理的行为更加的稳定，投资经理行为的结果更加可预期化。
当我们做完了投资端构想之后，包括逻辑构建、数据分析和过程结果，过程当中每个环节都需要科技和人充分的结合，充分发挥科技在算法能力的快速性。在算法逻辑严格执行前提下，人对逻辑最好的判断性、对变化最好的掌握性的情况下充分的结合，使投资得到最大化、最稳定化。投资过程当中我们希望实现千人千面的组合，每个人投资的目标不一样，有人希望我的孩子在未来5年上小学，有人希望我的孩子在未来十年上大学，上小学和大学教育经费不一样，我们的投资是标准化的产品，如何通过标准化的产品最大化、最多元化的组合成不同目标需求的差异化的产品组合，这时候就要借助机器，只要我们输入逻辑框架，它就可以帮助我们实现差异化的组合构建，满足每个投资人特性化的需求。
当你做了营销，当你帮助客户做了资产的管理，客户也需要知道他投入的钱到底有什么样的回报。每个人有自己不同的目标，有人看中收益，有人看中的是一年多投，有人看中的是五年以后达到什么样的结果，能不能让孩子达到上常青藤学校的学费。如果客户经理一对一为他们服务的，服务成本非常高，服务半径能力非常有限，这时候我们可以依靠计算机的能力，依靠它的算法输入特定的逻辑和框架，让他对每个认得组合输出特定化差异化的报告，使每个人看到的报告都是他想看到的结果。同时形成人机相互交流，使我们感觉到我们组合是不是满足了投资者的要求。
像刚才我给大家介绍的，从智能投顾来看更多是把人、人脑和科技能力充分的赋能、相互赋能，而不是单一赋能。我们必须把人工的科技领域、金融领域的人才充分的结合，才能做到智能投顾服务于广大群体的目的。
应该说从美国来看，智能投顾在过去几年得到了快速的发展。华夏基金作为在市场上最早成立资产管理公司，也是全国最大的资产管理公司之一，我们也顺应了行业的发展，在过去两年当中开发了查理智投这样的产品，我们希望通过教育智投的产品能够服务广大的居民老百姓，去实现他们对子女教育目标的实现。
我们希望通过特定场景的设计帮助老百姓了解他们真正希望投资达到的目标，希望他们真的对财富实现不断的积累。享受未来五年十年二十年后，他们的子女受到更好的教育，购买更好教育产品的要求和目标。
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